近期，A股持续震荡后有所企稳。东方财富证券研究所副所长、首席策略官陈果近日做客澎湃新闻《首席连线》节目时表示，随着稳市措施陆续落地，市场流动性负反馈的担忧得到缓解。

“A股正逐步稳住阵脚，并重新围绕基本面展开定价。当前，A股已经具备筑底反弹的条件。”陈果说。

展望后市，陈果认为，从现在到年底乃至明年初，整个环境偏有利。市场稳住阵脚之后，有望逐步展开震荡上行的行情。

不过陈果强调，这个过程可能会有一定的震荡反复性，市场出现一定程度反弹后，部分投资者可能会考虑兑现。但随着年底临近，如果海内外环境相对平稳，对来年经济、政策及年初增量资金的预期，有可能推动资金增加配置，使得行情得以延续。

配置方面，综合现在的市场状态，陈果建议投资者关注相对均衡的组合：一方面，短期市场处于反弹窗口，主题投资活跃，新成长线索、超跌反弹、困境反转预期方向都有望表现。另一方面，类红利资产、稳定增长类的质量蓝筹作为底仓依然有配置价值。

“这个阶段的行情未必是单一主线，结构表现可能有轮动性，对多数投资者而言，交易未必好把握。”陈果表示，均衡型配置可能更加适合绝大多数投资者，或者类似哑铃型，一端是稳定增长蓝筹等底仓资产，另一端是AI应用、新成长方向及困境反转等具有弹性的进攻性资产。”

市场已具备筑底反弹条件

近期市场持续震荡之后，陈果认为，A股已经具备筑底反弹的条件。

陈果表示，今年年中A股配置与交易极致拥挤，市场对AI的商业化与资本开支增速预期过高，过去几个月市场出现显著调整，交易拥挤度明显释放，且对中短期的AI商业化与资本开支增速预期都已显著下修，而一些非AI硬件板块在过去几个月出现上涨，也体现了相关资金做了一定程度的配置再平衡。

“基本面在短期内的变化并没有股价表现得那么剧烈，流动性因素影响下，市场调整存在超调。”陈果解释说，“流动性与市场的调整和情绪会形成负反馈，这种情况在10月下旬表现得相对比较明显。随着有关方面陆续出台利好政策，市场微观流动性与风险偏好均得到一定程度改善，宽基ETF的持续流入也对市场形成支撑。”

陈果指出，近期的稳市工作“对症下药”，由于市场存在流动性负反馈风险及相关担忧，如果不及时采取针对性措施，就可能构成更大层面冲击。而互换便利等工具，有助于盘活资产、改善金融市场流动性，并为相关金融机构增加资金来源。

“多数时候，A股估值波动的影响更大，除了盈利预期，估值也来自流动性和风险偏好。”陈果表示，“短期市场表现不仅取决于财报数据，资金与信心同样重要。相关稳市措施推进后，确实起到了明显作用，也是市场出现企稳的重要因素。”

陈果认为，市场对流动性负反馈的担忧这个问题，应该说已经得到了解决。市场正逐步稳住阵脚，开始相对正常地围绕基本面展开定价。可以看到，一些前期超跌板块也开始修复，这是近期行情的核心特征。

不过，陈果也强调，具备反弹条件，并不意味着市场预期会迅速回到此前的乐观水平。

“经历过去几个月较大的市场波动和结构性回撤，投资者风险偏好仍处于低位，情绪修复会比较缓慢，短期基本面要出现显著超预期变化也需要等待，因此对接下来的行情仍应保持合理预期。”陈果说。

反复中震荡向上

对于本轮修复行情的持续性，陈果分析称，在短期流动性问题得到缓解后，市场接下来将更加关注基本面，包括全球及中国自身的宏观周期，以及产业层面的变化。

“从现在看到年底，或者看到明年初，我认为整个环境还是偏有利的。市场稳住阵脚之后，有机会逐步展开震荡上行的行情。”陈果说。

具体而言，陈果指出，海外环境方面，前期市场对油价、美元流动性及利率的担忧较为集中，而近期相关预期则存在边际改善的可能。“虽然短期还看不到全球流动性进入宽松周期，但后续油价、利率联储加息次数以及的中枢可能没有此前悲观预期所反映的那么差。”

陈果表示，如果油价能够回落至相对合适的水平并保持稳定，对中国部分化工、制造业企业是有利的。一方面，有助于减轻成本压力，改善企业采购和经营预期；另一方面，部分终端产品价格压力缓解后，也可能带动销量改善，使此前受到高油价挤压的需求有所修复。

“另外，今年我国出口表现较强，尤其是围绕海外AI基建链，即使假设明年不发生所谓AI泡沫破灭等场景，海外AI基建增速以及中国出口增速放缓也是大概率。因此，国内需求的恢复以及相关政策预期，将是后续市场关注的重要因素。”陈果说。

与此同时，在资金配置方面，陈果认为，在国内“资产荒”的背景下，股票相较债券、房地产及其他部分资产，仍有一定吸引力。“保险、绝对收益等资金要通过资产配置获取收益，权益资产仍是难以绕开的部分。”

“市场稳定一段时间之后，会有一些增量资金流入。只是不同风险偏好的资金会选择不同方向：风险偏好较低的投资者可能倾向于分红类资产，中高风险偏好的投资者则可能寻找新的成长方向，配置未必像今年二季度那样集中。”陈果说。

在节奏上，陈果强调，震荡向上并不意味着行情会一路上行。市场可能先出现反弹，到了12月随着部分投资者考虑锁定收益，分歧会随之加大。但随着年底临近，如果海内外环境相对平稳，对来年经济、政策及年初增量资金的预期，又可能推动资金增加配置。

“后面虽然会有反复，但现在看到明年初，大概率是震荡向上的趋势。”陈果说。

哑铃型均衡配置

配置方面，陈果表示，综合现在的市场状态，哑铃型、攻守兼备式的组合，可能更加适合绝大多数投资者。

“短期市场处于反弹窗口，超跌反弹和困境反转方向的机会可能更明显。而放到更长时间，则需要结合产业变化和成本变化来寻找新的线索。”陈果指出。

其中，困境反转方面，陈果表示，消费电子、汽车等行业目前景气度相对低迷，但后续存在改善的可能。这些行业今年面临景气压力，既受到前期政策带来的较高基数影响，也受到存储等成本上涨的挤压。但随着时间推移，部分成本压力可能逐渐缓解，企业同时也在寻找与AI结合的新产品和新业务。

“未来还是有不少行业的公司可能找到新的成长曲线。”陈果进一步指出，“，比如AI手机、AI眼镜或者其他新的AI终端，对消费电子链公司可能带来新的成长空间，比如汽车等传统制造业公司介入机器人等。”

与此同时，陈果提醒投资者，关注上游价格变化给下游带来的机会。

“当前存储等‘硅基上游’的价格上涨较为突出。但随着周期变化，以这些产品为成本的下游行业，也可能迎来改善。同样，高油价如果逐步见顶回落，部分制造业、化工、航空等行业的成本压力也会缓解。”陈果说。

陈果总结称：当AI硬件价格趋缓之后，对AI应用更有利；当存储涨价趋缓，对很多消费电子企业有利；当油价上涨趋缓或者下跌，对很多下游行业又会边际有利。

而从更中期的视角看，陈果认为，明年投资者还需要关注外需与内需的关系。“对于中国这样体量较大的经济体，内外需的分化难以持续扩大，若逐步收敛，则可能意味着国内需求边际改善，结构性机会增加。”

值得一提的是，对于近期表现相对突出的高股息资产，陈果认为，市场反弹并不意味着高股息资产就失去了配置价值。

“红利类作为底仓依然有配置价值。当市场倾向于进攻时，资金关注点可能转向弹性更大的资产，但对多数投资者而言，并不能假设自己能够精准地把握每一次风格切换。”陈果说。

因此，陈果建议投资者，更关注相对均衡、攻守兼备的组合：一端是稳定增长、红利等底仓资产，另一端是AI应用、新成长方向及困境反转等具有弹性的资产。

加强AI应用跟踪

对于仍是市场焦点的AI，陈果认为，对AI产业的长期发展前景、资本开支周期、股票市场定价，应该区分来看。

“今年6月，市场对AI产业的阶段性预期较高，之后部分模型厂商的收入增速、部分云厂商的非AI收入及现金流表现，使投资者开始担忧后续AI资本开支。”陈果进一步指出，“但产业真实的变化，相对来说是比较温和的。”

因此，陈果认为，此前特别乐观的预期确实需要下修，但却不宜把预期修正直接理解为产业逻辑被破坏。云厂商未来的资本开支指引也未必会显著下修，A股目前的预期也可能下修过度，这方面仍需要动态跟踪。

具体而言，陈果判断，美国AI资本开支增速目前确实可能处于阶段性高点，所以在2027年和2028年，增速预计呈现回落。若要再次显著超预期，需要出现类似此前编程AI带来的较强商业回报，但AI产业日新月异，这种可能性也不能排除，而且2029年后云厂商的自由现金流可能改善，资本开支增速也可能再次上行。另外，国产算力目前尚未看到明显的增速见顶迹象。

“AI是一个超级周期，有潮起潮落，中间可能又含有多轮周期，需要保持一个高度开放的心态。”陈果表示。

在AI内部，陈果建议投资者，下一阶段加强对应用的跟踪。

“过去几年，市场特别关注哪些受益于AI投资，AI资本开支上升时，哪些紧缺、哪些涨价等。”陈果表示，“下一阶段，需要更多关注AI给社会、给企业、给人能提供什么样的价值。”

陈果表示，只有应用不断出现积极变化，并积累到一定的商业化价值，才有可能进一步推动AI资本开支预期上升，并带动硬件行情。

“反过来说，如果应用端还没有很强的突破和商业化表现，就很难进一步论证已经拥有较大市值及实体投资规模的AI硬件、基建和资本开支链条，能够持续扩张。从这个角度说，AI应用接下来是一个非常重要的方向。”陈果说。