“破发”即可启动回购！44家上市三年内公司已“踩线”

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A股回购制度或将迎来近三年最大一次调整

文/中科财经

11月2日，证监会有关部门负责人就近期稳市场稳预期相关工作答记者问，宣布拟对“为维护公司价值及股东权益所必需而回购股份”（以下简称“护盘式回购”）作出四方面调整优化，并将抓紧修订《上市公司股份回购规则》，增强护盘式回购的约束力。

四方面调整包括：新增股价“破发”（跌破发行价）作为可以开展护盘式回购的情形之一；上市36个月内的公司股价触及护盘式回购情形的，须严格履行上市承诺中的稳定股价措施；存在超募资金的公司触及护盘式回购时须及时实施回购；首次提出设立“回购专项基金”。

证监会同步披露，今年前10个月，沪深两市645家上市公司披露700单、2377亿元股份回购计划，其中回购注销金额1150亿元，占比近50%；747家公司实际实施回购1345亿元。回购计划金额、实际回购金额、回购注销金额及占比均创历史新高。

触发情形增至四项

现行《上市公司股份回购规则》于2022年1月发布，护盘式回购的触发情形最初为两项：收盘价低于最近一期每股净资产，即“破净”；或连续20个交易日内收盘价跌幅累计达到30%。2023年12月15日，证监会对规则进行修订，将跌幅触发门槛由30%降至20%，并增设“收盘价低于最近一年最高收盘价50%”的触发情形。

本次拟新增“破发”情形后，护盘式回购的触发情形将增至四项。这意味着，次新股一旦跌破发行价，公司即可启动护盘式回购。

配套的交易约束也在同步松绑。2023年12月的修订中，回购的基本条件已由“上市满一年”放宽至“上市满六个月”；本次则进一步规定，护盘式回购不适用“公司股票上市已满六个月”的限制，即新股上市首日若破发，理论上当天即可回购。申报时段方面，原“收盘前半小时内不得申报”的限制在2023年调整为“收盘集合竞价阶段不得申报”，本次拟取消护盘式回购在开盘和收盘集合竞价阶段的申报限制。

证监会同时明确，规则正式修订前，将加大和有关方面协调配合，支持、鼓励和督促具备条件的上市公司，特别是重要指数成份股公司、龙头科技股公司按照相关要求结合自身实际积极实施股份回购，持续做好市值管理。

44家上市三年内公司已“破发”

据Wind数据统计，以11月2日后复权收盘价与首发价格比较（剔除分红送转影响），2023年11月3日以来上市的A股公司中，已有44家处于破发状态。

分板块看，沪主板14家居首，北交所13家、科创板6家、深主板6家、创业板5家。分上市年份看，2023年6家、2024年12家、2025年10家、2026年以来16家。其中，2025年4月上市的天有为破发幅度最大，发行价93.5元，后复权收盘价53.06元，破发幅度达43.3%；永臻股份、艾罗能源的破发幅度也均超过33%。

值得注意的是，44家中有8家上市未满六个月（2026年5月2日之后上市），如今年5月上市的惠康科技、9月上市的天博智能等——按现行规则，这类公司尚不具备回购资格，而新规落地后将被直接纳入护盘式回购的适用范围。另据第一财经统计，今年前10个月上市的132只新股中，20余只存在IPO超募。

本次修订在降门槛的同时明显强化了约束刚性。一方面，上市36个月内的公司触及护盘式回购情形时，须严格认真履行上市承诺中的稳定股价措施——A股公司IPO时普遍在招股书中作出“上市后三年内股价破净时启动稳价措施”的承诺，本次调整相当于把承诺履行与回购规则直接挂钩；另一方面，存在超募资金的公司触及回购情形时须及时实施回购、超募资金按比例划入专项基金。

2023年12月的修订已为护盘式回购设定了董事会义务：触及相关情形时，董事会应及时了解是否存在对股价可能产生较大影响的重大事件，主动与股东特别是中小股东沟通，充分听取关于是否实施回购的意见和诉求。

市场层面的回购热度也在走高。据证监会公布，2024年至2026年前10个月，沪深两市累计披露回购计划金额和实际实施金额均较2021年至2023年增长50%。今年7月，宁德时代披露了200亿元至400亿元的回购注销预案，成为A股史上最大规模的单次回购注销计划。

首提“回购专项基金”

本次修订首次提出“回购专项基金”。按照证监会披露，其资金来源包括三条管道：上市公司在年度现金分红计划中明确一定比例资金纳入回购专项基金；存在超募资金的公司将一定比例超募资金纳入，专项用于股份回购注销；公司通过集中竞价卖出护盘式回购股份的所得收益，纳入回购专项基金。

“护盘式回购规则优化，核心是针对新股破发、回购操作不便、回购资金缺乏稳定来源等市场痛点。”中国商业经济学会副会长宋向清在接受《证券日报》记者采访时表示，调整在放宽交易约束、扩大触发场景的同时，强化刚性约束、建立制度化资金池，引导上市公司把回购从选择性动作变成稳定股价、回馈股东的常态化机制。

南开大学金融学教授田利辉对《证券日报》记者表示，中长期看，制度改革将重塑三大市场机制：一是改变上市公司资本配置习惯，推动回购由事件性应急操作转为常态化资本回报安排；二是搭建股价估值下限，破发、破净触发制度性买盘，为部分个股筑牢估值“软地板”；三是约束一级市场定价行为，超募资金被限定用于回购注销，高价发行带来的超额募资不再是无成本资金。

回购规则大修并非单项政策。11月2日同步落地的还包括：人民银行宣布开展第三批证券、基金、保险公司互换便利操作，31家证券公司和基金管理公司申请额度超1000亿元——截至10月底，前两批操作已有28家机构参与，合计金额1050亿元。股票回购增持专项再贷款由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率由1.25%降至1%；据央行披露，股票回购增持贷款累计发放量已超2800亿元，另据证监会披露，全市场已有902家上市公司披露1110单回购增持贷款公告，加上中国国新、中国诚通两家国有资本运营公司申请的增持贷款，申请贷款额度上限累计约4400亿元。

两融政策的逆周期调节同样出现方向性变化。证监会表示，将会同证券交易所指导证券公司对融资保证金比例、可充抵保证金证券折算率、维持担保比例等风控指标统筹研究、进一步优化，“在风险总体可控的基础上适度释放融资空间”。今年1月14日，沪深北交易所曾发布通知将融资保证金最低比例由80%上调至100%，自1月19日起施行；年中市场调整后，杠杆资金明显去化，沪深京三市融资余额自7月约3万亿元的高点回落，11月2日降至2.30万亿元，较高点降幅超过两成。

此外，首批18只主动权益ETF已于10月23日启动募集，截至11月2日合计募集超350亿元，其中16只达到20亿元的单只募集上限，后续建仓将带来近360亿元增量资金。

从“可以回购”到“应当回购”，从临时筹措资金到设立专项基金，回购正从市值管理的“工具”变为上市公司的“机制”。规则正式落地之前，重要指数成份股与龙头科技股的先行执行情况，将是观察政策效力的第一个窗口。

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44家破发次新股板块与上市年份分布

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2026年前10个月回购计划、实施、注销金额均创历史新高